國際原油市場2023年上半年回顧和下半年展望
來源：絲路印象
2024-07-19 17:34:07
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1 2023年上半年國際原油市場回顧
2023年上半年，國際油價走勢表現(xiàn)為“兩跌一漲”、寬幅震蕩，美國銀行業(yè)危機、美債上限僵局引發(fā)“兩跌”，“OPEC+”減產(chǎn)保價政策的推行則帶來“一漲”。上半年，布倫特原油和WTI（美國西得克薩斯州中間基原油）期貨均價為79.9美元/桶和74.8美元/桶，同比分別下跌23.8%和26.4%；INE原油（上海原油）在國內(nèi)經(jīng)濟強勁恢復帶動下表現(xiàn)強于國際主要油種，上半年均價為538.8元/桶，同比下跌17.4%。布倫特原油、WTI和INE原油油價走勢（以同期美元兌人民幣中間價折算）見圖1。
2023年一季度，原油市場供給側(cè)和需求側(cè)各具分歧，油價呈現(xiàn)震蕩運行態(tài)勢。
需求方面，對歐美的經(jīng)濟悲觀預期導致需求疲軟，而中國正處于疫情后的需求修復期。1月，美債利差倒掛程度加劇，歐美制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）連續(xù)7個月低于榮枯線，世界銀行隨之下調(diào) 2023年美國GDP增速至0.5%。經(jīng)濟衰退預期濃郁對需求量產(chǎn)生負面影響，自2022年圣誕假期消費量高峰結(jié)束后，美國成品油消費量增速持續(xù)為負，截至2023年2月底，成品油消費量遠低于5年均值水平。另外，受天然氣價格下跌影響，以油代氣的經(jīng)濟性轉(zhuǎn)弱，進一步導致需求量下跌［1］。相反，年初中國經(jīng)濟處于疫情快速過峰后的修復階段，消費轉(zhuǎn)正、投資回暖，一季度GDP同比增長4.5%，高于海外機構(gòu)4%的普遍預期。經(jīng)濟復蘇帶動中國的石油需求量大幅回升，汽油、航煤的需求量增速較快。道路出行方面，疫后居民本土出行加強，春節(jié)假期全國出行3.08×108人次，同比增長23.1%，高德城市道路擁堵指數(shù)高于2019年同期水平；航空出行方面，商業(yè)出行先于私人出行復蘇，2月末國內(nèi)航班執(zhí)飛數(shù)量恢復至2019年的94%［2］。2023年第一季度，中國平均原油需求量為1630×104桶/d，同比增長58×104桶/d。國內(nèi)需求量在低基數(shù)下的高速增長彌補了西方市場需求衰退帶來的空缺，提振了市場信心。總體而言，一季度全球需求呈現(xiàn)“東升西降”格局。
1.2硅谷銀行首暴雷，流動性危機隱憂造成油價大跌
2023年3月末，硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)歐美金融市場動蕩。得益于2020年美聯(lián)儲實行無限量化寬松政策，市場流動性充裕，企業(yè)融資回暖，硅谷銀行獲得大量存款并投資于長期國債和和住房抵押債券。2022年后，美聯(lián)儲開始緊縮貨幣政策，疊加科技業(yè)寒冬，銀行存款大量外流，而由于該行資產(chǎn)主要為長期債券，短期內(nèi)很難進行出售，因而無力歸還存款。在期限錯配和利率倒掛的雙重影響下，美國中小銀行的流動性持續(xù)緊張［5］，出現(xiàn)了大量提款和擠兌現(xiàn)象，硅谷銀行不得不拋售約210×108美元的證券以應對流動性危機，產(chǎn)生的虧損高達18×108美元。巨額虧損引發(fā)了市場的擔憂情緒，加速轉(zhuǎn)移存款，形成惡性循環(huán)，導致硅谷銀行倒閉。硅谷銀行的破產(chǎn)事件在歐美金融市場中產(chǎn)生了較大負面溢出效應，流動性緊張使布倫特管理基金多頭平倉離場，加劇了技術(shù)性下跌行情，國際油價持續(xù)下滑［6］，布倫特油價跌幅超過10%，降至72美元/桶左右。
得益于2022年的高油價，中東產(chǎn)油國財政收入可觀，維持高油價以繼續(xù)獲利的愿望強烈。實際上，在美國增產(chǎn)空間有限、俄油產(chǎn)量下滑的背景下，OPEC成為全球市場最為關(guān)鍵的調(diào)節(jié)力量。2022年10月，“OPEC+”收緊200×104桶/d產(chǎn)量配額改變了2020年8月以來以增產(chǎn)為主的政策取向［7］。為應對硅谷銀行破產(chǎn)后大幅受挫的油價、對沖宏觀情緒惡化的利空影響，沙特阿拉伯帶動“OPEC+”減產(chǎn)保價，即從2023年5月開始減產(chǎn)164.9×104桶/d，直至2023年底（同年6月決定延長至2024年底），2023年“OPEC+”八國自發(fā)減產(chǎn)明細見表1。本次減產(chǎn)基準是2023年2月的實際產(chǎn)量，相較于產(chǎn)量配額減產(chǎn)效果更佳。在減產(chǎn)前，非“OPEC+”國家增產(chǎn)推動市場整體處于供過于求狀態(tài)［8］。然而，經(jīng)過減產(chǎn)后，市場明顯進入供不應求狀態(tài)，去庫速度約100×104桶/d。受此影響，布倫特油價開始持續(xù)上漲至87美元/桶左右，當日漲幅超過5美元/桶。
2023年5月初，美聯(lián)儲持續(xù)加息縮表，利率倒掛情況加?。ㄒ妶D2），美國第一共和銀行等多家銀行也不堪重負而破產(chǎn)，恐慌情緒再次蔓延。宏觀經(jīng)濟層面形勢不容樂觀，美聯(lián)儲仍保持緊縮貨幣政策，5月繼續(xù)加息25個基點。同時，美國財政赤字規(guī)模不斷擴大，5月美國聯(lián)邦債務已高達31.46×1012美元，美債上限危機持續(xù)發(fā)酵，而黨派爭端導致美國債務上限談判陷入僵局［9］。雖然最后一刻雙方互相妥協(xié)達成共識，但談判過程中市場擔憂違約風險，投機資金迅速離場，原油基金持倉大幅回落。截至6月17日當周，管理基金在布倫特的凈多持倉為17.4×104手，管理基金在WTI的凈多持倉為10.4×104手，較上半年峰值分別下降約50.9%和41.9%。大宗商品普遍出現(xiàn)下行趨勢，油價持續(xù)下跌至70美元/桶的水平。
回顧2023年上半年國際油價走勢，寬幅震蕩、“兩跌一漲”是主要特點，美國金融市場兩次危機引發(fā)宏觀經(jīng)濟衰退擔憂，“OPEC+”減產(chǎn)保價是刺激原油市場波動的主要原因。
展望下半年，歐美央行加息政策放緩，中國穩(wěn)經(jīng)濟政策發(fā)力，宏觀形勢向好與季節(jié)性旺季來臨驅(qū)動需求進一步回暖；“OPEC+”強力減產(chǎn)使下半年全球供應量難以增長。需求回升、供給持穩(wěn)將推動基本面轉(zhuǎn)向供不應求，利好油價觸底反彈。
2.1國內(nèi)外需求向好，呈東升西穩(wěn)格局
2023年下半年，主要消費國出行旺季來臨，居民本土及國際間出行強度較上半年仍有提升空間，航空交通量的持續(xù)攀升將成為拉動需求增長的主要動力。
三季度，美國正式進入駕駛旺季。與2022年對比，美國汽油價格顯著回落35%以上，進一步增強普通民眾駕車出行愿望。據(jù)美國汽車協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計，預估美國國慶假期將有超過4300×104人駕車出行，打破疫情前同期最高記錄?？傮w而言，2023年上半年的需求低迷有望在駕駛旺季利好帶動下得到扭轉(zhuǎn)，疊加加息周期下半年進入尾聲，經(jīng)濟頹勢或有望得到扭轉(zhuǎn)。預計2023年下半年OECD國家石油需求同比增加50×104桶/d至2040×104桶/d。
中國、印度等非OECD國家成為驅(qū)動需求增長的主要動力。中國下半年有望迎來新一輪財政刺激政策，促進消費恢復式增長、激發(fā)投資動能、助推基建開工，需求增速預期可觀［10］。汽油方面，雖然年初居民道路出行強度快速回升后，至3月基本持穩(wěn)，但7月后隨著旅游旺季來臨，預計汽油消費將恢復明顯增勢。特別是疫情期間汽油車保有量維持較快增長，截至2023年3月底汽油車保有量已較2019年增長26%，更對消費基本面形成支撐。航煤方面，隨著商務出行及遠途旅行需求恢復，航空出行延續(xù)觸底反彈態(tài)勢，截至6月末國內(nèi)周均航班執(zhí)飛量超過1.3×104架次/d，國際航班周均執(zhí)飛量達到850架次/d，分別恢復至2019年同期水平的90%和58%。隨著國際航線的逐漸放開，寬體飛機的長距離航行將進一步提振航煤需求量。IEA也預計2023年中國航煤需求同比增加60%以上［11］。柴油方面，2023年下半年促經(jīng)濟、“保交樓”等政策將繼續(xù)推動建筑及其上下游行業(yè)受益，雖然消費低迷不利于工業(yè)原料用油增長，但運輸需求出現(xiàn)改善，農(nóng)業(yè)機械化率走高也利好農(nóng)業(yè)用油，支持柴油需求基本穩(wěn)定。
印度經(jīng)濟增長動力強勁，需求前景樂觀。2023年一季度印度GDP增速達6.1%，預計全年GDP增速將達6.3%。5月，印度汽油消費量達309×104t，環(huán)比增長16.5%，同比增長10.4%；柴油消費量 747×104t，環(huán)比增長4.2%，同比增長9.3%。EIA（美國能源信息署）預計2023年印度需求將達 510×104桶/d，同比增長6%。
總體上，全球原油需求呈現(xiàn)“東升西穩(wěn)”態(tài)勢，在IEA、EIA、RystadEnergy（瑞斯塔德能源公司）等國際機構(gòu)研判的基礎上，結(jié)合對國內(nèi)需求的判斷調(diào)整，認為2023年下半年全球原油需求同比增長240×104桶/d達到1.03×108桶/d。
2.2“OPEC+”強力減產(chǎn)，供給側(cè)維持偏緊態(tài)勢
“OPEC+”堅持既定的減產(chǎn)策略，俄油在西方制裁及主動減產(chǎn)影響下出口略降，美國頁巖油產(chǎn)量緩慢增長，加拿大、巴西等國產(chǎn)量提升有限，全球原油供應收緊，市場將顯著轉(zhuǎn)向供不應求。
油價持續(xù)下行觸及產(chǎn)油國財政平衡油價，沙特阿拉伯引領“OPEC+”國家自發(fā)減產(chǎn)。根據(jù)IMF（國際貨幣基金組織）數(shù)據(jù)，2023年“OPEC+”主要國家財政平衡油價約70.75美元/桶，沙特阿拉伯更是達80.9美元/桶，“OPEC+”主要產(chǎn)油國財政平衡油價見圖4。為對沖全球經(jīng)濟動蕩帶來的油價下行風險，“OPEC+”成員國加強減產(chǎn)力度?！癘PEC+”于2023年6月初決定將165×104桶/d的減產(chǎn)協(xié)議延至2024年底，沙特阿拉伯提出7—8月自愿額外減產(chǎn)100×104~900×104桶/d，達到2020年以來的最低水平。從最新數(shù)據(jù)來看，“OPEC+”組織出口量已較減產(chǎn)前下滑100×104桶/d，證實其減產(chǎn)執(zhí)行情況良好。目前“OPEC+”組織剩余產(chǎn)能達 460×104桶/d，對全球原油供應的調(diào)控能力達到歷史高位，在其減產(chǎn)影響下，全球原油供應短期內(nèi)難見大幅增長。
俄羅斯在西方制裁影響下主動、被動減產(chǎn)，總產(chǎn)量緩慢下行。俄烏沖突爆發(fā)后，以歐美為首的西方國家多次出臺對俄制裁措施，包括對其原油和成品油實施禁運。但俄羅斯通過大幅折價重塑貿(mào)易流向，為海運原油出口維持堅韌奠定基礎［12］。截至2023年5月，俄羅斯總出口量約為780×104桶/d，其中原油約520×104桶/d，石油制品約260×104桶/d，均與去年同期持平。但從流向來看，對歐盟出口由320×104桶/d回落至60×104桶/d，對中國和印度兩國出口量增長140×104桶/d。此外，為應對高額的國防支出，俄羅斯本身也有維持高油價的意愿。繼3月提出50×104桶/d的主動減產(chǎn)目標后，現(xiàn)情況來看，5月俄油產(chǎn)量已降至945×104桶/d，雖未企及其減產(chǎn)目標，但仍比俄烏沖突爆發(fā)前低60×104桶/d?？傮w而言，在主動、被動減產(chǎn)下，2023年俄羅斯原油產(chǎn)量將穩(wěn)定在960×104桶/d左右：從地緣角度分析，由于俄烏沖突并未蔓延至俄羅斯本土，對其石油生產(chǎn)并無干擾；在沖突形勢未進一步激化的背景下，歐美國家對其制裁升級空間也相對有限。市場更加聚焦于俄油產(chǎn)量或出口的實際下滑幅度，在地緣沖突未顯著升級的情況下，對油價影響力持續(xù)減弱。
美國頁巖油產(chǎn)量保持穩(wěn)定增幅，未來增長潛力有限。由于供應鏈中斷、勞動力短缺及美聯(lián)儲快速加息影響，2022年美國頁巖油企業(yè)的原材料成本及服務成本漲幅接近20%。盡管2023年石油企業(yè)上游投資增長18%，但受通脹稀釋投資實際資本開支偏低，產(chǎn)量增速僅為4%左右。2023年6月頁巖油產(chǎn)量已達936×104桶/d，超疫情前最高水平16×104桶/d，美國近年頁巖油產(chǎn)量變化見圖5。
但從活躍鉆機及壓裂車隊數(shù)量來看，下半年美國原油僅能維持緩慢增幅。2023年年初以來鉆機數(shù)量減少13%，約為疫情前水平79%；壓裂車隊數(shù)量始終未突破300臺，僅達到疫情前水平的70%，拖累新井投產(chǎn)步伐，2016年9月—2023年3月美國活躍鉆機數(shù)量及壓裂車隊數(shù)量變化見圖6。預計2023年美國原油產(chǎn)量達1260×104桶/d，全年平均增幅約70×104桶/d。此外，加拿大、巴西及圭亞那等國勘探開發(fā)活動旺盛，產(chǎn)量合計約提高50×104桶/d。
總體而言，“OPEC+”減產(chǎn)保價意愿強烈，俄羅斯原油產(chǎn)量小幅下降，以美國為首的非“OPEC+”國家產(chǎn)量增長有限，難以彌補供應缺口。綜合IEA、EIA等多家機構(gòu)研判，預計2023年下半年全球原油供應約為1.012×108桶/d，與上半年基本持平，遠低于需求增量。
2.3全球原油邁向去庫階段，美國啟動收儲利好油價
在供需兩側(cè)轉(zhuǎn)變下，石油市場供不應求的局面逐漸顯現(xiàn)，下半年市場或存在180×104桶/d的供需缺口，加速進入降庫周期。
伊朗、委內(nèi)瑞拉等受制裁國產(chǎn)量增長。2023年上半年市場傳聞美伊達成臨時協(xié)議，伊朗將被允許至多出口100×104桶/d，引發(fā)油價大幅下行。雖然消息被證偽，但推測美國在“保供”思路下“監(jiān)管放水”，使得伊朗出口得以增長［13］。根據(jù)Kpler數(shù)據(jù)，2023年1—6月，伊朗產(chǎn)量增長24×104桶/d達到287×104桶/d，出口量增長40×104桶/d達到157×104桶/d。出口規(guī)模擴大一定程度上利好伊朗產(chǎn)量提升，預計全年平均增長約25×104桶/d。此外，美國也放松了對委內(nèi)瑞拉制裁，允許雪佛龍恢復在委內(nèi)瑞拉的運營，并同意該國石油轉(zhuǎn)運到歐洲地區(qū)以彌補俄油流向轉(zhuǎn)移帶來的供應缺口。截至6月底，委內(nèi)瑞拉原油產(chǎn)量較年初增長10×104桶/d達到80×104桶/d。在委內(nèi)瑞拉石油公司加強上游投資帶動下，預計2023年委內(nèi)瑞拉產(chǎn)量可增長10×104桶/d達到90×104桶/d。
2022年3月以來全球原油庫存開啟補庫進程，截至2023年4月OECD商業(yè)庫存達27.95×108桶，雖然仍低于5年均值水平9000×104桶，但同比增長近1.3×108桶，成為推動油價自歷史次高回落的主要動力，近年OECD商業(yè)原油庫存走勢見圖7。展望2023年下半年，OECD商業(yè)庫存有望在供需缺口下邁向降庫階段、在四季度重回5年區(qū)間下方，利好油價上行。
美國正式開啟收儲計劃，對市場影響作用逆轉(zhuǎn)。2022年開始，美國開啟史上最大規(guī)模拋儲，截至2023年6月戰(zhàn)略石油庫存（SPR）降至3.52×108桶，達到40年低位。美國能源部宣布預計8月以73美元/桶的價格回購310×104桶儲備，全年預計共將回購1200×104桶原油［14］。美國開啟收儲意味著SPR作用方向逆轉(zhuǎn)，由原來的增加供需變?yōu)樵黾有枨?，對油價回升形成利好。
2.4美聯(lián)儲審慎加息，金融側(cè)壓力有望減弱
得益于近年來美聯(lián)儲持續(xù)大幅加息，美國通脹情況緩和。5月，美國CPI（消費者物價指數(shù)）同比增長4.1%，核心CPI同比增長5.3%，增速連續(xù)11個月下降，2013—2023年美國CPI及失業(yè)率情況見圖8。但美聯(lián)儲官員認為，當前通脹回落慢于預期，且與2%的長期目標仍有距離，考慮到勞動力市場維持景氣，維持緊縮性貨幣政策具有合理性。根據(jù)CME（美聯(lián)儲觀察），7月美聯(lián)儲加息25個基點至5.25%~5.50%區(qū)間的概率達90%以上。但持續(xù)加息將加劇利率倒掛幅度，爆發(fā)銀行業(yè)危機的風險也將更加突出，像2022年持續(xù)大幅加息的行為已一去不復返［15］，金融側(cè)對油價壓力有望逐漸減弱。
2.5下半年油價有望企穩(wěn)回升
總體而言，歐美服務業(yè)維持高景氣，中國、印度經(jīng)濟繼續(xù)增長，出行強度提升繼續(xù)拉動需求向好；油價觸及主要產(chǎn)油國財政平衡線，沙特阿拉伯帶動“OPEC+”大幅減產(chǎn)，非“OPEC+”國家增長有限，供應維持偏緊態(tài)勢。疊加美聯(lián)儲進一步加息空間有限，宏觀壓力對油價的負面影響減弱，供不應求的基本面格局將主導油價企穩(wěn)回升，預計油價運行中樞上移至85～90美元/桶。在基本面確定性較強的情況下，要警惕美聯(lián)儲超預期加息致使全球宏觀經(jīng)濟衰退帶來的油價下行風險。
2023年上半年，國際油價走勢表現(xiàn)為“兩跌一漲”、寬幅震蕩，美國銀行業(yè)危機、美債上限僵局引發(fā)“兩跌”，“OPEC+”減產(chǎn)保價政策的推行則帶來“一漲”。上半年，布倫特原油和WTI（美國西得克薩斯州中間基原油）期貨均價為79.9美元/桶和74.8美元/桶，同比分別下跌23.8%和26.4%；INE原油（上海原油）在國內(nèi)經(jīng)濟強勁恢復帶動下表現(xiàn)強于國際主要油種，上半年均價為538.8元/桶，同比下跌17.4%。布倫特原油、WTI和INE原油油價走勢（以同期美元兌人民幣中間價折算）見圖1。
2023年一季度，原油市場供給側(cè)和需求側(cè)各具分歧，油價呈現(xiàn)震蕩運行態(tài)勢。
需求方面，對歐美的經(jīng)濟悲觀預期導致需求疲軟，而中國正處于疫情后的需求修復期。1月，美債利差倒掛程度加劇，歐美制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）連續(xù)7個月低于榮枯線，世界銀行隨之下調(diào) 2023年美國GDP增速至0.5%。經(jīng)濟衰退預期濃郁對需求量產(chǎn)生負面影響，自2022年圣誕假期消費量高峰結(jié)束后，美國成品油消費量增速持續(xù)為負，截至2023年2月底，成品油消費量遠低于5年均值水平。另外，受天然氣價格下跌影響，以油代氣的經(jīng)濟性轉(zhuǎn)弱，進一步導致需求量下跌［1］。相反，年初中國經(jīng)濟處于疫情快速過峰后的修復階段，消費轉(zhuǎn)正、投資回暖，一季度GDP同比增長4.5%，高于海外機構(gòu)4%的普遍預期。經(jīng)濟復蘇帶動中國的石油需求量大幅回升，汽油、航煤的需求量增速較快。道路出行方面，疫后居民本土出行加強，春節(jié)假期全國出行3.08×108人次，同比增長23.1%，高德城市道路擁堵指數(shù)高于2019年同期水平；航空出行方面，商業(yè)出行先于私人出行復蘇，2月末國內(nèi)航班執(zhí)飛數(shù)量恢復至2019年的94%［2］。2023年第一季度，中國平均原油需求量為1630×104桶/d，同比增長58×104桶/d。國內(nèi)需求量在低基數(shù)下的高速增長彌補了西方市場需求衰退帶來的空缺，提振了市場信心。總體而言，一季度全球需求呈現(xiàn)“東升西降”格局。
1.2硅谷銀行首暴雷，流動性危機隱憂造成油價大跌
2023年3月末，硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)歐美金融市場動蕩。得益于2020年美聯(lián)儲實行無限量化寬松政策，市場流動性充裕，企業(yè)融資回暖，硅谷銀行獲得大量存款并投資于長期國債和和住房抵押債券。2022年后，美聯(lián)儲開始緊縮貨幣政策，疊加科技業(yè)寒冬，銀行存款大量外流，而由于該行資產(chǎn)主要為長期債券，短期內(nèi)很難進行出售，因而無力歸還存款。在期限錯配和利率倒掛的雙重影響下，美國中小銀行的流動性持續(xù)緊張［5］，出現(xiàn)了大量提款和擠兌現(xiàn)象，硅谷銀行不得不拋售約210×108美元的證券以應對流動性危機，產(chǎn)生的虧損高達18×108美元。巨額虧損引發(fā)了市場的擔憂情緒，加速轉(zhuǎn)移存款，形成惡性循環(huán)，導致硅谷銀行倒閉。硅谷銀行的破產(chǎn)事件在歐美金融市場中產(chǎn)生了較大負面溢出效應，流動性緊張使布倫特管理基金多頭平倉離場，加劇了技術(shù)性下跌行情，國際油價持續(xù)下滑［6］，布倫特油價跌幅超過10%，降至72美元/桶左右。
得益于2022年的高油價，中東產(chǎn)油國財政收入可觀，維持高油價以繼續(xù)獲利的愿望強烈。實際上，在美國增產(chǎn)空間有限、俄油產(chǎn)量下滑的背景下，OPEC成為全球市場最為關(guān)鍵的調(diào)節(jié)力量。2022年10月，“OPEC+”收緊200×104桶/d產(chǎn)量配額改變了2020年8月以來以增產(chǎn)為主的政策取向［7］。為應對硅谷銀行破產(chǎn)后大幅受挫的油價、對沖宏觀情緒惡化的利空影響，沙特阿拉伯帶動“OPEC+”減產(chǎn)保價，即從2023年5月開始減產(chǎn)164.9×104桶/d，直至2023年底（同年6月決定延長至2024年底），2023年“OPEC+”八國自發(fā)減產(chǎn)明細見表1。本次減產(chǎn)基準是2023年2月的實際產(chǎn)量，相較于產(chǎn)量配額減產(chǎn)效果更佳。在減產(chǎn)前，非“OPEC+”國家增產(chǎn)推動市場整體處于供過于求狀態(tài)［8］。然而，經(jīng)過減產(chǎn)后，市場明顯進入供不應求狀態(tài)，去庫速度約100×104桶/d。受此影響，布倫特油價開始持續(xù)上漲至87美元/桶左右，當日漲幅超過5美元/桶。
2023年5月初，美聯(lián)儲持續(xù)加息縮表，利率倒掛情況加?。ㄒ妶D2），美國第一共和銀行等多家銀行也不堪重負而破產(chǎn)，恐慌情緒再次蔓延。宏觀經(jīng)濟層面形勢不容樂觀，美聯(lián)儲仍保持緊縮貨幣政策，5月繼續(xù)加息25個基點。同時，美國財政赤字規(guī)模不斷擴大，5月美國聯(lián)邦債務已高達31.46×1012美元，美債上限危機持續(xù)發(fā)酵，而黨派爭端導致美國債務上限談判陷入僵局［9］。雖然最后一刻雙方互相妥協(xié)達成共識，但談判過程中市場擔憂違約風險，投機資金迅速離場，原油基金持倉大幅回落。截至6月17日當周，管理基金在布倫特的凈多持倉為17.4×104手，管理基金在WTI的凈多持倉為10.4×104手，較上半年峰值分別下降約50.9%和41.9%。大宗商品普遍出現(xiàn)下行趨勢，油價持續(xù)下跌至70美元/桶的水平。
回顧2023年上半年國際油價走勢，寬幅震蕩、“兩跌一漲”是主要特點，美國金融市場兩次危機引發(fā)宏觀經(jīng)濟衰退擔憂，“OPEC+”減產(chǎn)保價是刺激原油市場波動的主要原因。
展望下半年，歐美央行加息政策放緩，中國穩(wěn)經(jīng)濟政策發(fā)力，宏觀形勢向好與季節(jié)性旺季來臨驅(qū)動需求進一步回暖；“OPEC+”強力減產(chǎn)使下半年全球供應量難以增長。需求回升、供給持穩(wěn)將推動基本面轉(zhuǎn)向供不應求，利好油價觸底反彈。
2.1國內(nèi)外需求向好，呈東升西穩(wěn)格局
2023年下半年，主要消費國出行旺季來臨，居民本土及國際間出行強度較上半年仍有提升空間，航空交通量的持續(xù)攀升將成為拉動需求增長的主要動力。
三季度，美國正式進入駕駛旺季。與2022年對比，美國汽油價格顯著回落35%以上，進一步增強普通民眾駕車出行愿望。據(jù)美國汽車協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計，預估美國國慶假期將有超過4300×104人駕車出行，打破疫情前同期最高記錄?？傮w而言，2023年上半年的需求低迷有望在駕駛旺季利好帶動下得到扭轉(zhuǎn)，疊加加息周期下半年進入尾聲，經(jīng)濟頹勢或有望得到扭轉(zhuǎn)。預計2023年下半年OECD國家石油需求同比增加50×104桶/d至2040×104桶/d。
中國、印度等非OECD國家成為驅(qū)動需求增長的主要動力。中國下半年有望迎來新一輪財政刺激政策，促進消費恢復式增長、激發(fā)投資動能、助推基建開工，需求增速預期可觀［10］。汽油方面，雖然年初居民道路出行強度快速回升后，至3月基本持穩(wěn)，但7月后隨著旅游旺季來臨，預計汽油消費將恢復明顯增勢。特別是疫情期間汽油車保有量維持較快增長，截至2023年3月底汽油車保有量已較2019年增長26%，更對消費基本面形成支撐。航煤方面，隨著商務出行及遠途旅行需求恢復，航空出行延續(xù)觸底反彈態(tài)勢，截至6月末國內(nèi)周均航班執(zhí)飛量超過1.3×104架次/d，國際航班周均執(zhí)飛量達到850架次/d，分別恢復至2019年同期水平的90%和58%。隨著國際航線的逐漸放開，寬體飛機的長距離航行將進一步提振航煤需求量。IEA也預計2023年中國航煤需求同比增加60%以上［11］。柴油方面，2023年下半年促經(jīng)濟、“保交樓”等政策將繼續(xù)推動建筑及其上下游行業(yè)受益，雖然消費低迷不利于工業(yè)原料用油增長，但運輸需求出現(xiàn)改善，農(nóng)業(yè)機械化率走高也利好農(nóng)業(yè)用油，支持柴油需求基本穩(wěn)定。
印度經(jīng)濟增長動力強勁，需求前景樂觀。2023年一季度印度GDP增速達6.1%，預計全年GDP增速將達6.3%。5月，印度汽油消費量達309×104t，環(huán)比增長16.5%，同比增長10.4%；柴油消費量 747×104t，環(huán)比增長4.2%，同比增長9.3%。EIA（美國能源信息署）預計2023年印度需求將達 510×104桶/d，同比增長6%。
總體上，全球原油需求呈現(xiàn)“東升西穩(wěn)”態(tài)勢，在IEA、EIA、RystadEnergy（瑞斯塔德能源公司）等國際機構(gòu)研判的基礎上，結(jié)合對國內(nèi)需求的判斷調(diào)整，認為2023年下半年全球原油需求同比增長240×104桶/d達到1.03×108桶/d。
2.2“OPEC+”強力減產(chǎn)，供給側(cè)維持偏緊態(tài)勢
“OPEC+”堅持既定的減產(chǎn)策略，俄油在西方制裁及主動減產(chǎn)影響下出口略降，美國頁巖油產(chǎn)量緩慢增長，加拿大、巴西等國產(chǎn)量提升有限，全球原油供應收緊，市場將顯著轉(zhuǎn)向供不應求。
油價持續(xù)下行觸及產(chǎn)油國財政平衡油價，沙特阿拉伯引領“OPEC+”國家自發(fā)減產(chǎn)。根據(jù)IMF（國際貨幣基金組織）數(shù)據(jù)，2023年“OPEC+”主要國家財政平衡油價約70.75美元/桶，沙特阿拉伯更是達80.9美元/桶，“OPEC+”主要產(chǎn)油國財政平衡油價見圖4。為對沖全球經(jīng)濟動蕩帶來的油價下行風險，“OPEC+”成員國加強減產(chǎn)力度?！癘PEC+”于2023年6月初決定將165×104桶/d的減產(chǎn)協(xié)議延至2024年底，沙特阿拉伯提出7—8月自愿額外減產(chǎn)100×104~900×104桶/d，達到2020年以來的最低水平。從最新數(shù)據(jù)來看，“OPEC+”組織出口量已較減產(chǎn)前下滑100×104桶/d，證實其減產(chǎn)執(zhí)行情況良好。目前“OPEC+”組織剩余產(chǎn)能達 460×104桶/d，對全球原油供應的調(diào)控能力達到歷史高位，在其減產(chǎn)影響下，全球原油供應短期內(nèi)難見大幅增長。
俄羅斯在西方制裁影響下主動、被動減產(chǎn)，總產(chǎn)量緩慢下行。俄烏沖突爆發(fā)后，以歐美為首的西方國家多次出臺對俄制裁措施，包括對其原油和成品油實施禁運。但俄羅斯通過大幅折價重塑貿(mào)易流向，為海運原油出口維持堅韌奠定基礎［12］。截至2023年5月，俄羅斯總出口量約為780×104桶/d，其中原油約520×104桶/d，石油制品約260×104桶/d，均與去年同期持平。但從流向來看，對歐盟出口由320×104桶/d回落至60×104桶/d，對中國和印度兩國出口量增長140×104桶/d。此外，為應對高額的國防支出，俄羅斯本身也有維持高油價的意愿。繼3月提出50×104桶/d的主動減產(chǎn)目標后，現(xiàn)情況來看，5月俄油產(chǎn)量已降至945×104桶/d，雖未企及其減產(chǎn)目標，但仍比俄烏沖突爆發(fā)前低60×104桶/d?？傮w而言，在主動、被動減產(chǎn)下，2023年俄羅斯原油產(chǎn)量將穩(wěn)定在960×104桶/d左右：從地緣角度分析，由于俄烏沖突并未蔓延至俄羅斯本土，對其石油生產(chǎn)并無干擾；在沖突形勢未進一步激化的背景下，歐美國家對其制裁升級空間也相對有限。市場更加聚焦于俄油產(chǎn)量或出口的實際下滑幅度，在地緣沖突未顯著升級的情況下，對油價影響力持續(xù)減弱。
美國頁巖油產(chǎn)量保持穩(wěn)定增幅，未來增長潛力有限。由于供應鏈中斷、勞動力短缺及美聯(lián)儲快速加息影響，2022年美國頁巖油企業(yè)的原材料成本及服務成本漲幅接近20%。盡管2023年石油企業(yè)上游投資增長18%，但受通脹稀釋投資實際資本開支偏低，產(chǎn)量增速僅為4%左右。2023年6月頁巖油產(chǎn)量已達936×104桶/d，超疫情前最高水平16×104桶/d，美國近年頁巖油產(chǎn)量變化見圖5。
但從活躍鉆機及壓裂車隊數(shù)量來看，下半年美國原油僅能維持緩慢增幅。2023年年初以來鉆機數(shù)量減少13%，約為疫情前水平79%；壓裂車隊數(shù)量始終未突破300臺，僅達到疫情前水平的70%，拖累新井投產(chǎn)步伐，2016年9月—2023年3月美國活躍鉆機數(shù)量及壓裂車隊數(shù)量變化見圖6。預計2023年美國原油產(chǎn)量達1260×104桶/d，全年平均增幅約70×104桶/d。此外，加拿大、巴西及圭亞那等國勘探開發(fā)活動旺盛，產(chǎn)量合計約提高50×104桶/d。
總體而言，“OPEC+”減產(chǎn)保價意愿強烈，俄羅斯原油產(chǎn)量小幅下降，以美國為首的非“OPEC+”國家產(chǎn)量增長有限，難以彌補供應缺口。綜合IEA、EIA等多家機構(gòu)研判，預計2023年下半年全球原油供應約為1.012×108桶/d，與上半年基本持平，遠低于需求增量。
2.3全球原油邁向去庫階段，美國啟動收儲利好油價
在供需兩側(cè)轉(zhuǎn)變下，石油市場供不應求的局面逐漸顯現(xiàn)，下半年市場或存在180×104桶/d的供需缺口，加速進入降庫周期。
伊朗、委內(nèi)瑞拉等受制裁國產(chǎn)量增長。2023年上半年市場傳聞美伊達成臨時協(xié)議，伊朗將被允許至多出口100×104桶/d，引發(fā)油價大幅下行。雖然消息被證偽，但推測美國在“保供”思路下“監(jiān)管放水”，使得伊朗出口得以增長［13］。根據(jù)Kpler數(shù)據(jù)，2023年1—6月，伊朗產(chǎn)量增長24×104桶/d達到287×104桶/d，出口量增長40×104桶/d達到157×104桶/d。出口規(guī)模擴大一定程度上利好伊朗產(chǎn)量提升，預計全年平均增長約25×104桶/d。此外，美國也放松了對委內(nèi)瑞拉制裁，允許雪佛龍恢復在委內(nèi)瑞拉的運營，并同意該國石油轉(zhuǎn)運到歐洲地區(qū)以彌補俄油流向轉(zhuǎn)移帶來的供應缺口。截至6月底，委內(nèi)瑞拉原油產(chǎn)量較年初增長10×104桶/d達到80×104桶/d。在委內(nèi)瑞拉石油公司加強上游投資帶動下，預計2023年委內(nèi)瑞拉產(chǎn)量可增長10×104桶/d達到90×104桶/d。
2022年3月以來全球原油庫存開啟補庫進程，截至2023年4月OECD商業(yè)庫存達27.95×108桶，雖然仍低于5年均值水平9000×104桶，但同比增長近1.3×108桶，成為推動油價自歷史次高回落的主要動力，近年OECD商業(yè)原油庫存走勢見圖7。展望2023年下半年，OECD商業(yè)庫存有望在供需缺口下邁向降庫階段、在四季度重回5年區(qū)間下方，利好油價上行。
美國正式開啟收儲計劃，對市場影響作用逆轉(zhuǎn)。2022年開始，美國開啟史上最大規(guī)模拋儲，截至2023年6月戰(zhàn)略石油庫存（SPR）降至3.52×108桶，達到40年低位。美國能源部宣布預計8月以73美元/桶的價格回購310×104桶儲備，全年預計共將回購1200×104桶原油［14］。美國開啟收儲意味著SPR作用方向逆轉(zhuǎn)，由原來的增加供需變?yōu)樵黾有枨?，對油價回升形成利好。
2.4美聯(lián)儲審慎加息，金融側(cè)壓力有望減弱
得益于近年來美聯(lián)儲持續(xù)大幅加息，美國通脹情況緩和。5月，美國CPI（消費者物價指數(shù)）同比增長4.1%，核心CPI同比增長5.3%，增速連續(xù)11個月下降，2013—2023年美國CPI及失業(yè)率情況見圖8。但美聯(lián)儲官員認為，當前通脹回落慢于預期，且與2%的長期目標仍有距離，考慮到勞動力市場維持景氣，維持緊縮性貨幣政策具有合理性。根據(jù)CME（美聯(lián)儲觀察），7月美聯(lián)儲加息25個基點至5.25%~5.50%區(qū)間的概率達90%以上。但持續(xù)加息將加劇利率倒掛幅度，爆發(fā)銀行業(yè)危機的風險也將更加突出，像2022年持續(xù)大幅加息的行為已一去不復返［15］，金融側(cè)對油價壓力有望逐漸減弱。
2.5下半年油價有望企穩(wěn)回升
總體而言，歐美服務業(yè)維持高景氣，中國、印度經(jīng)濟繼續(xù)增長，出行強度提升繼續(xù)拉動需求向好；油價觸及主要產(chǎn)油國財政平衡線，沙特阿拉伯帶動“OPEC+”大幅減產(chǎn)，非“OPEC+”國家增長有限，供應維持偏緊態(tài)勢。疊加美聯(lián)儲進一步加息空間有限，宏觀壓力對油價的負面影響減弱，供不應求的基本面格局將主導油價企穩(wěn)回升，預計油價運行中樞上移至85～90美元/桶。在基本面確定性較強的情況下，要警惕美聯(lián)儲超預期加息致使全球宏觀經(jīng)濟衰退帶來的油價下行風險。
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